我国转融通业务的发展及监管研究

我国转融通业务的发展及监管研究　

我国转融通业务的发展及监管研究　

杨　洁　

（中国证券监督管理委员会天津监管局　天津市　３０００５０）　

摘要：我国资本市场的监管主要通过由法规政策设定各类风控指标体系和业务操作标准．券商　

在业务开展中落实监管要求来实现的　监管部门的风险控制制度设计是否合理．是否会阻碍创新业务　

的发展，是否影响到市场规模和经济效益，需要不断论证和实践。本文针对转融通对股市影响的作用机　

制，简要介绍了我国转融通业务模式、市场影响及现阶段业务状况，结合其他市场经验提出我国转融通　

业务发展的政策建议　

关键词：转融通；融资融券；证券金融公司；证券市场　

中图分类号：Ｆ８３２　文献标识码：Ｂ　文章编号：１００７—４３９２（２０１３）０２—００５８—０４　

一

直以来．中国证监会积极探索以市场为导向．　券短缺的局面．改善市场以融资交易为主的结构失　

以需求为动力的证券行业自主创新路径和适应行业　

创新发展的监管原则和对策．为实现行业自主创新　

与行政监管的良性互动，提出了“加强监管、放松管　

制”的证券监管理念　面向新兴产业融资和投资需　

求、增强收益稳定性的市场创新业务和产品被提上　

日程。２０１１年１０月。中国证监会发布《转融通业务　

监督管理试行办法》，中国证券金融股份公司成立　

（简称“证券金融公司”）。２０１２年８月，证金公司发　

布《转融通业务规则》和《融资融券业务统计与监控　

衡问题。证券金融公司为资金和证券供求双方提供　

了转融通业务平台．券商不必承担融券价差损失．不　

会再出现券商用自有证券与客户对赌的局面　国际　

市场上．转融通业务模式分为多种模式　

日本券商通过政府设立的证券金融公司融入资　

金和证券．与银行在证券抵押融资上分隔开．由证券　

金融公司充当中介．信用交易操作层级分明。证券金　

融公司控制资金和证券信用交易的倍增效应．有效　

的控制了风险．但一定程度上降低了资源配置的效　

率。　

台湾证券金融公司既可以为券商办理资金和证　

券转融通业务．也可以直接为投资者提供融资融券．　

证券金融公司不再是连结资本市场和货币市场的唯　

一

规则》，沪深交易所和中国证券登记结算公司也发布　

了转融通业务配套细则．标志着转融通业务正式启　

动。推出转融通业务。是深化我国资本市场基础性　

制度建设的战略举措．对促进我国证券市场创新发　

展具有重要意义．不仅对中国股市产生深远影响．也　

渠道．在市场中处于既垄断又竞争的地位。券商在　

信用交易中越来越多地利用货币市场的融资工具削　

弱了证券金融公司的垄断能力．迫使其更多转向以　

一

为后续制度创新和市场变革带来重大契机。　

一

、

转融通业务模式的比较　

融资融券包括券商对投资者的融资、融券和金　

融机构对券商的融资、融券四种交易。我国融资融　

般投资者为业务对象．信用交易可供选择的中介　

多元化，展开市场竞争．促进了证券金融公司的效　

率。　

美国金融机构独立向客户提供资金和证券．表　

券业务现阶段已由试点转为常规性业务．主要体现　

为券商对投资者的融资、融券，市场效果并不明显。　

标的证券少．仅限于券商自营所持有证券品种和数　

量．且必须是可供出售金融资产科目下的证券．限制　

了投资者融券交易．造成业务规模小．市场热度不　

高　要让新业务发挥活跃市场、平抑市场波动的作　

用．必须要扩大市场规模．推出转融通业务。　

现为典型的市场行为．风险由市场机制化解。金融机　

构之间。券商与客户间都可以进行融资融券，大量保　

险基金、投资公司和对冲基金等金融机构不同的投　

资策略形成融资融券的供需双方．作为长期投资的　

保险可以将手中的证券出借给看空的对冲基金，对　

冲基金投机赚取价差收益．长期投资机构获得稳定　

转融通可以很大程度上缓解券商自有资金和证　

《华北金融》　２０１３年第２期　

收益　风险表现为市场主体的业务风险，监管机构　

仅对市场运行的规则做出统一的制度安排．并监督　

执行。　

氛围会有所提高．但证券市场的长期走势和市场规　

律不会改变。有关台湾和香港市场的研究表明，转融　

通推出并未改变市场原有走势．但起到了平抑市场　

新加坡和香港采用融资市场化、分散授信，融券　

证券借贷机制．由中央登记结算公司撮合成交融券　

交易．向证券公司提供融券。再由证券公司为投资者　

办理融券交易．中央登记结算公司不直接向投资者　

波动的作用　由于多空双方不断地寻求价差套利．使　

价格趋向帕累托均衡。降低市场系统性风险。　

（二．．）转融通交易打造银证保联接平台　

转融通业务有利于打破金融市场分业经营的隔　

服务．而是作为中介和管理者。　

２０１１年１０月，中国证监会发布的《转融通业务　

监督管理试行办法》规定：“转融通业务，是指证券金　

融公司将自有或者依法筹集的资金和证券出借给证　

券公司．以供其办理融资融券业务的经营活动。”　

根据规定．目前我国采用单轨制集中信用模式．　

投资者不可以直接向证券金融公司申请融资融券．　

券商的自有资金授信仍作为融资融券业务的一部　

分。转融通业务无须行政许可．由证券金融公司与符　

合要求的券商签订转融通业务合同。约定双方权利、　

义务及转融通业务的相关事项　这种转融通模式可　

以有效控制风险．但一定程度上降低了资源配置的　

效率。　

随着市场逐步完善成熟．银行业与证券业的联　

系越来越紧密．信用环境逐渐形成。将适时推行市场　

化的分散信用模式　银行债券质押及回购制度的完　

善使券商的自给融资能力大大增强．融资可采用相　

对市场化的模式．即商业银行直接为券商提供借贷　

资金。　

二、转融通业务的市场影响分析　

伴随融资融券业务将由试点转入常规、转融通　

的推出和标的证券范围扩大．证券市场参与主体范　

围有望拓宽．投资者交易门槛有望降低。做空机制的　

真正实现都将吸引更多的投资者参与到融资融券业　

务中来．也会进一步激发已有客户的投资热情．活跃　

证券市场。　

ｆ一）转融通稳定证券市场　

转融通业务增加了市场资金和证券的总供给和　

总需求．有望短期内大幅提高融资融券规模．客观上　

提高了市场的流动性。转融通制度推出后，银行、典　

当行等资金供给方，上市公司大股东、保险机构等证　

券供给方．个人投资者和机构投资者等需求方都将　

参与进来，放大资金和证券供求．使融资融券的双向　

交易机制得到充分发挥．更多信息融人至证券价格　

中．提高证券价格发现的效率。虽然短期内市场投机　

阂．将把银行、保险等金融机构纳入到证券信用交易　

体系中来．证券金融公司的设立可以构建一座资本　

市场和货币市场沟通的桥梁．在现有体制下间接实　

现混业经营，让资金在各市场之间流动．打破金融市　

场之间的隔阂和割裂状态．促进金融市场的均衡发　

展．有助于缓释银行系统的风险。也利于货币政策的　

传导。　

证券金融公司凭借其具有垄断性质的制度定　

位．可以保证资金和利息的安全性，从而可以打消资　

金借出者的顾虑．增强银行乃至整个社会对证券公　

司融资业务安全性的信心。有力地拓宽券商的融资　

渠道，转融资的业务对象包括商业银行、保险公司、　

金融租赁公司、信托公司和投资基金等。　

商业银行是主要融资方．可以通过优化配置信　

贷资金和资产结构．解决大量闲置资金，寻找新的利　

润增长点．同时做好风险监控．完善风险评估和管理　

手段．加强证券抵押融资前审查力度．做好融资后监　

控工作。　

保险公司作为长期战略投资者．是主要融券方．　

可以出借期限较长、数量较多的股票。大部分保险公　

司持有配置型标的证券．同时又交易中小市值股票．　

拥有各类标的证券，融券交易可以赢得超额收益．同　

时不改变长期持有证券的初衷，对于高股息的股票．　

股息加上融券利息回报将非常可观．所以保险机构　

融券的意愿很强　

（三）转融通交易推动金融产品创新　

转融通推出后．随着市场深度的扩张．融券卖空　

变得顺畅．资金或证券的数量不再成为制约交易规　

模的重要因素．机构和资金大户可以实现多种操作　

策略，有效对冲风险。以股指期货与现货之间的套利　

为例．受制于融券卖空的证券种类和数量较少．绝大　

多数资金只能做正向套利。即做多现货、卖空期货。　

转融通实施后．套利资金就可以卖空现货、买进期　

货，做反向套利：投资人可通过“股票持仓＋卖空”组　

合规避股价下跌风险、锁定投资收益，机构可通过　

我国转融通业务的发展及监管研究　

“股票持仓＋融券”组合改善盈利水平　融资融券和　

转融通业务还可以推动金融产品创新．为券商自营　

业务降低成本和套期保值提供了可能．还可以与股　

指期货、ＥＴＦ基金等套利工具进行组合。　

（四）转融通业务锻造创新型券商　

转融通推出后，交易策略不断丰富、投资者需求　

更多．券商提供配套的专业投资咨询建议，能够促进　

券商投资顾问业务的发展．推动券商的金融产品和　

服务创新，有助于提升我国券商的专业水平。券商　

净资本大小决定了开展融资融券业务的规模．资金　

充裕的券商能够更快更多的占有市场份额．未来创　

新业务的利润将进一步向拥有融资渠道、创新能力　

和良好风险管理能力的券商集中　

（五）转融通发挥市场风险监控功能　

证券金融公司全面掌握市场交易信息．统计和　

披露业务数据信息．为市场提供明确的人气指标．例　

如融资余额或融券余额等股市涨跌趋势指标．保证　

信息的公开性、及时性和真实性，并通过公开渠道向　

整个市场传递．使市场能够及时消化利空消息，对融　

资融券业务风险进行实时监测。必要时可以对信用　

交易的规模、市场供需分配进行调控。维护市场秩　

序。　

业务开展过程中．证券金融公司设立授信管理　

决策机构．对券商征信调查情况进行分析评估。并结　

合市场状况、风险控制等因素，确定授信额度、保证　

金比例档次　同时对券商信用、风险状况进行持续　

跟踪，定期或不定期调整其授信额度、保证金比例档　

次。　

三、我国转融通业务发展的政策建议　

２０１１年１０月．融资融券由试点转为常规业务，　

券商净资本和分类评价结果的硬门槛将被取消．全　

行业多数券商都符合开展此项业务的条件　２０１２年　

８月，转融通启动．市场仅开展了转融资业务。截至　

１０月底．转融资合约融出金额不足百亿元，尚处于　

起步阶段　为进一步促进融资融券和转融通业务健　

康发展．提高监管效率．提出以下政策建议。　

ｆ一１提高转融通业务风险控制水平　

证券金融公司实际上具有类似于商业银行发放　

贷款的行为．但业务领域比较狭窄，局限于券商转融　

通业务和证券担保借款业务，未经主管机关批准，不　

能从事同业拆借、发行和承销债券、办理贷款和融资　

租赁等业务　

６０　

为严格控制风险，保障平稳起步，《转融通业务　

管理办法》对证券金融公司设定了严格的风险控制　

指标体系：一是证券金融公司净资本与各项风险资　

本准备之和的比例不低于１００％．二是向单一券商　

提供转融通余额不得超过公司净资本的５０％：三是　

对单一证券的转融券余额不得超过该证券可流通市　

值的１０％：四是单只充抵保证金的证券余额不得超　

过该证券总市值的１５％　证券金融公司融入的资金　

和融出的证券应有合法的来源并被合理使用．严格　

控制融资融券交易的杠杆规模。防止货币市场和资　

本市场之间的风险转移　

证券金融公司需要建立一整套转融通业务风险　

管理制度，包括科学合理的征信、授信管理制度。公　

正受理并确定对各券商的授信额度：严格执行逐日　

盯市和保证金管理制度．做好事中风险控制：制定违　

约处置制度．券商出现违约时．将视情况采取收取违　

约金、降低授信额度、提高保证金比例和暂停办理业　

务等处理措施：建立风险准备金制度，按税后利润的　

一

定比例提取风险准备金。用于弥补市场风险给证　

券金融公司带来的损失　

（二）加强标的证券管理　

不同证券的价格波动性差异很大．直接影响到　

信用交易的风险水平．所以标的证券选择至关重要。　

市场运行过程中．证券金融公司应当增强对个股的　

信用管理。提高对抵押证券合理定价的能力，对标的　

证券的选择和识别能力．选择流动性较强、波动幅度　

适中、持股集中度较低的证券，交易所也可以根据股　

票的市场表现和公司的情况随时修订标的证券名　

单。　

另外。从促进我国经济结构转型的角度，标的证　

券可适当增加符合经济结构调整政策取向的行业，　

通过支持创新型企业、战略性新兴行业的价值形成　

和价格发现．传导国家宏观经济政策，标的证券的范　

围可以进一步扩展到中小企业板、创业板股票。鉴于　

融资融券交易标的证券与指数期货的成分股存在套　

利关系．建议融资融券标的证券池与股指期货指数　

的成分股基本匹配．二者实行同步调整。　

（三　完善信用交易法律法规制度　

证券金融公司与券商之间的合同关系，明确了　

双方在转融通中的权利义务关系．双方的财产关系　

应重点考虑相应的担保机制．明确融资融券交易账　

户中资金和证券的性质．规定券商在偿还债务之前　

《华北金融》　

不得挪用担保证券．防止证券金融公司的资产遭受　

损失．确保证券金融公司债权的实现　

（四１建立内部控制和自我约束机制　

证券金融公司应当建立内控制度．接受公众监　

督、问询和质疑。负责风险监控与业务稽核的部门和　

岗位应当独立，负责信用账户开立、信用评估、授信　

审核、追加担保物管理、平仓通知和平仓执行等业务　

岗位应适当分离，并确保重要岗位双人、双岗，加强　

监督单人单岗　

高级管理人员和业务人员．接触业务敏感信息　

的业务人员应当与公司签订保密协议．严格执行保　

密和隔离制度．不得泄露敏感信息或利用敏感信息　

直接或间接为公司、本人或他人谋取不正当利益，不　

得与无关人员或客户谈论获知的敏感信息．也不得　

建议或影响他人进行相关证券交易　

（五）强化信息披露责任　

证券金融公司需要完善信息披露制度．公开披　

露的信息除了人员组成、信用状况、注册资本等公司　

的基本情况外．还应包括证券金融公司借入资金和　

证券的来源．可供借出的和已经借出的资金量、证券　

种类和数量等相关信息。信息披露的内容应包括但　

不限于：保证金比例、标的证券范围、可充抵保证金　

的证券折算率、市场客户授信总额、已占用客户授信　

额度、各标的证券持仓融资买入余额、持仓融券卖出　

余额以及总交易量。排名前十的融资买人、融券卖出　

标的证券以及相应持仓量等涨跌趋势指标　

（六）严格监控市场异常交易行为　

监管部门和证券交易所要掌握市场的信用交易　

情况。防止信用过度膨胀。对交易量和交易价格出现　

异常的个股进行预警。例如对某只证券大额申报、大　

额成交、大额撤单和频繁撤单。大额资金集中或持续　

买入某只证券．上市公司披露重大信息前大量或持　

续的买入或卖出．同一营业部客户之间或者不同营　

业部固定客户之间频繁出现互为对手方交易．同一　

地区营业部或者同一营业部的客户集中买入某只证　

券且数量较大等异常交易情况　

（七）适当放宽投资者资金的利用率　

《证券公司融资融券业务试点管理办法》第十四　

条规定：“融资融券合同应当约定。证券公司客户信　

用交易担保证券账户内的证券和客户信用交易担保　

资金账户内的资金．为担保证券公司因融资融券所　

生对客户债权的信托财产　”这在很大程度上制约了　

２０１３年第２期　

投资者对资金的使用。建议在市场成熟后，适当放宽　

限制　例如对于融券业务，允许投资者利用卖出证券　

所得资金买入其他证券．经过一定比例的折算后再　

存人信用账户．充当担保物。考虑到风险控制问题，　

建议在放宽限制的初期．将再投资对象限于风险较　

低的国债、基金等，等相关制度健全后再逐步向其他　

金融产品放宽　

ｆ八１引入和试点做市商制度　

做市商制度具有抑制股价操纵、解决流动性不　

足以及创造新盈利模式等优点．一些学者建议在我　

国引入做市商制度。当前我国证券市场是以竞价制　

度为基础．利用先进的电子计算机技术和现代通讯　

手段为技术支持的支付系统和证券结算系统完成一　

般证券交易．与做市商制度衔接难度较大．且法律法　

规中没有做市商制度的相关规定。因此．融资融券业　

务可以在引入做市商交易制度方面做一些有益尝　

试，采取逐步引入试点的方式进行　

参考文献：　

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【２】明晓磊．《论融资融券交易对中国证券市场的影响》，　

《金融发展研究》，２０１１年，第３期：３５—３８。　

［３］开文明、肖超虎、薛俊、范敏：《制度完善下的转融通　

机制》，《资本市场））２Ｏｌ１年第３期，Ｐ８８—９０。　

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中央党校学报》，２０１１年１２月，第１５卷第６期：Ｐ８６—８８。　

【５】齐萌：《证券金融公司存设的法律价值与制度选择》，　

《资本观察》，２０１１年，第１２期：Ｐ４７—５０。　

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《国际商务——对外经济贸易大学学报》，２００５年第２期：４９—　

５４　

（责任编辑．ｖ－．－￣５）　

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